Türkiye’de borsanın hareketi yapılan rasyonel tahminlerin de ötesinde yukarıya doğru gidiyor. Borsanın bu işlemlerinde gerçekte neler olduğu ise anlaşılamıyor. Prof. Dr. İbrahim Turhan borsanın son birkaç yılda neden bu şekilde yükseldiğini ve neden favori bir yatırım aracı olmaya başladığını kaleme aldı. Borsada olağandışı hareketler yaşanıyor. Halka açık işletmelerin borsada işlem gören paylarından hesaplanan değerleri birçok yatırımcının kafasını karıştırıyor. Her yatırımın sağladığı gelir ile fiyatı arasında orantılılık olması beklenir. Son dönemde şirketlerin dönemsel kârları ile piyasadaki değerleri arasındaki orantılılık ya da teknik tabiriyle fiyat/kazanç oranı-tarihsel verilerle uyumlu değil. Piyasada genel kabul gören değerleme yöntemleri ve mantıklı gerekçelerle de kolay kolay açıklanamıyor. Ayrıca payları piyasada işlem gören şirketler arasında da orantı hesabını tutturamıyorsunuz. Her gün bir litre süt veren ineğin fiyatı üç litre süt veren ineğinkinden pahalı olur mu? Bu orantısızlıklar piyasa profesyonellerini ve kurumsal yatırımcıları bir hayli tedirgin ediyor. Ardı ardına uyarılar yapılıyor ama borsa endeksinin bunlara kulak asmaya niyeti yok gibi. O, bütün bu endişelere, uyarılara karşın kendi bildiği istikamette, tek yönlü yolculuğuna devam ediyor. Yukarı, hep yukarı daha yukarı… Ekonomideki tek olağandışılık bu değil kuşkusuz. Yıllarını hazine bölümlerinin alışveriş odalarında geçirmiş nice üstatlar son dönemdeki fiyatlamalar karşısında çaresiz kalmış durumda. Maliye Hazinesi tarafından çıkarılan Türk lirası cinsinden borçlanma aracının getirisinin, aynı vadedeki yabancı para cinsinden tahvilin getirisinin altında olmasını serbest piyasa işleyişi çerçevesinde açıklayabilecek bilinen bir kuramsal çerçeve yok. Gerçekleşen enflasyonun da beklenen enflasyonun da ciddi biçimde gerisinde eksi reel faize karşın döviz kurundaki hareketler son derece sınırlı. Geçmişte benzer durumlarda boyca gökdelenlerle, hızca uzay roketleriyle boy ölçüşürcesine sıçrayan ve piyasayı yangın yerine çeviren döviz, pek utangaç, çekine çekine hepi topu birkaç kuruşluk hareketler yapıyor. “Faiz düşük düzeylerde tutulduğu halde kur neden artmıyor? Borsadaki hareket piyasa dolandırıcılığı (manipülasyon) yüzünden mi? Örgütlü hareket eden hesaplardan yapılan işlemlerle fiyatlar yönlendiriliyor mu? Bu iş nerede patlar?” gibi sorular ve bu çerçevedeki paylaşımlar doğal olarak yüksek ilgi uyandırıyor. Öncelikle fiyatlardaki bu olağandışılığın, anomalinin, ağırlıklı olarak yılın ikinci yarısında gözlendiğini hatırlatmakta fayda var. Borsa İstanbul’daki hisse senetlerinden oluşan ve yurt dışı piyasalarda (NASDAQ Borsasında) işlem gören bir borsa yatırım fonu (ya da İngilizce ifadesiyle exchange traded fund -ETF) var. Uzmanlar ve piyasaları yakından izleyenler bilir; adı Turkey Exchange Traded Fund (TUR) olan bu fon, Kasım sonu itibarıyla yılın başına göre USD cinsinden yüzde 80’in üzerinde getiri sağlamış durumda. Türkiye’nin ardından ikinci sırada gelen Şili BYF ile aradaki fark 60 puanın üzerinde. Aynı dönemde Borsa İstanbul 100 (BIST 100) endeksinin TL cinsinden getirisindeki artış yüzde 165’e, USD cinsinden değeri 265 USD ile Mayıs 2018’deki düzeyine ulaşmıştı. Oysa temmuz sonunda BIST 100 endeksinin yılın başına göre getirisi yüzde 40, enflasyondan arındırılmış olarak yüzde -4 olmuştu. Aynı tarihte TUR’un getirisi de yüzde 3,6 olarak hesaplanıyordu (ABD’deki enflasyondan arındırıldığında -3,6). Bir başka deyişle Borsa İstanbul da Türkiye’nin yurt dışında işlem gören yatırım fonu da zor bir yılda sadece yüzde 4 reel değer kaybıyla fena olmayan bir performans sergilemişti (Grafik 1). Sonra ise işe “hurufiler” karıştı… Dünyanın bütün piyasalarında olduğu gibi Borsa İstanbul’da da zaman zaman piyasa bozucu işlemler gerçekleşebiliyor. Bunların çok büyük bir çoğunluğu Borsanın denetim sistemleri tarafından tespit ediliyor, piyasa işleticisi olarak Borsa ve düzenleyici-denetleyici kuruluş olarak Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) bunların gereğini yapıyor. Yeri gelmişken piyasa bozucu işlemlerin ölçeği ile denetimin etkililiği arasında, vaktiyle Ziya Paşa’nın Terkib-i Bend eserinde[*] işaret ettiği türeden bir ters orantı olduğunun, piyasa profesyonellerinin genel kabulleri arasında yer aldığını hatırlatmakla yetinelim. Ağustos’ta yaşananlar henüz herkesin hafızalarında taze.
Üzerinde asıl durulması gereken yüz binleri bulan yatırımcıyı etkileyen ve sonunda zihinlerde bıraktığı acı izlerle sermaye piyasasına kalıcı hasarlar veren fiyat hareketleridir.
Bu yazıda örgütlü hesaplar, kötü niyetli şebekeler, sosyal medya üzerinden örgütlenerek borsa tarikatıymışcasına hareket eden gruplar ilgi alanımıza girmiyor. Sebebi çok basit; bir sosyal bilimci olarak üstyapının her zaman altyapı tarafından belirlendiğine inanıyorum. Finansal ve ekonomik dayanaktan yoksun kötü niyetli girişimler sadece finansal okuryazarlığı düşük, hırsı aklının önünde giden ve kısa yoldan köşe dönme hırsıyla davranan dar bir kitlenin canını yakabilir. Böyle durumlarla ilgili olarak “tencere yuvarlanmış, kapağını bulmuş” atasözümüz son derece hikmetli bir yargıda bulunmuştur. Haydi bir de Nasrettin Hoca’nın ünlü cevabını ekleyelim; “kazanın doğurduğuna inanan, öldüğünü de kabul etmelidir.” Üzerinde asıl durulması gereken yüz binleri bulan yatırımcıyı etkileyen ve sonunda zihinlerde bıraktığı acı izlerle sermaye piyasasına kalıcı hasarlar veren fiyat hareketleridir. Böyle hareketler ise makroekonomi bakış açısı olmadan doğru anlaşılamaz. Finans ya da ekonomi bilmeye gerek yok, gündelik yaşamınızda tanık olduğunuz düzeyde temel fizik bilgisi durumu anlamaya yeter. Merkezinde bir kazan ve bu kazandan çıkan borulardan oluşan bir buhar dağıtım sistemi düşünün. Bu sistemde kazanın altındaki ateşi sürekli harlar, biri dışında bütün vanaları kapatır ya da kısar, sadece birini açık bırakırsanız ne olur? İşte piyasamızda olan da budur. Merkezdeki su kazanı (isim benzerliği olmuş) Merkez Bankası tarafından yürütülen para politikasını simgeliyor. Merkez Bankası’nın kontrolündeki rezerv para yılın başındaki düzeyine göre yüzde 80, TL cinsinden geniş tanımlı para arzı yüzde 100 artmış. Kazan (=ekonomi) aşırı ısınmış, püsküren buhar bütün fiyatları şişiriyor. Zaten enflasyonun Batı dillerindeki sözcük anlamı “şişme” değil mi? Sistemdeki boruların biri hariç hepsinin vanaları ya tamamen kapatılmış ya da önemli ölçüde kısılmış. TL cinsinden elde edilebilecek faiz gerçekleşen enflasyonun 60, beklenen enflasyonun en az 20 puan altında. TL tahvil piyasasında da durum farklı değil. Hazine tarafından ihraç edilen 2 yıl vadeli tahvilin getirisi Eylül’den beri yüzde 15’i geçmedi.
Biraz büyük ölçekli döviz işlemi yapmaya kalkan şirketler Merkez Bankası’nın ‘nazik’ uyarılarıyla hizaya sokuluyor. Bireysel talep, kamuya maliyeti çok yüksek olsa da Kur Korumalı Mevduat yoluyla törpüleniyor.
Şimdilerde yüzde 10,7. TL cinsinden 10 yıllık tahvildeki verim bile yüzde 11’e ulaşamıyor. Bu fiyatlar size anlaşılmaz gelmesin. Zira bankalar verdikleri krediler karşılığında ciddi oranlarda uzun vadeli tahvil tutmak zorunda. Bir başka deyişle düzenlemeler yoluyla Hazine tahvillerine zorunlu talep oluşturuluyor. Enflasyonun yüzde 90’a yakın olduğu bir ortamda Merkez Bankası bankalara yüzde 9 gibi mantık dışı bir düzeyden fonlama sağlıyor ama bu paranın gideceği adres belli; Hazine… TL varlıkların enflasyon karşısında eriyip gittiğini görenler geçmişte dövize yönelirdi. Şimdi ise döviz borusunun vanası olabildiğince kısılmış durumda. Biraz büyük ölçekli döviz işlemi yapmaya kalkan şirketler Merkez Bankası’nın ‘nazik’ uyarılarıyla hizaya sokuluyor. Bireysel talep, kamuya maliyeti çok yüksek olsa da Kur Korumalı Mevduat yoluyla törpüleniyor. Bankalar ellerinde tuttukları döviz mevduatı için Merkez Bankası’na yüzde 8 gibi bir ceza faizi ödemek zorunda. Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın ifadeleriyle “dışarıdan parasını Türkiye’de park eden firmalar” ve “gerekli desteklerini sağ olsun veren dost ülkeler” sayesinde Merkez Bankası bu zamana kadar döviz kurunu “tüneldeki yılan” yöntemiyle kontrol altında tutmayı başardı. Yatırımcının yönelebileceği bir başka alan gayrimenkul. Ama bir taraftan yüksek maliyet artışları bir taraftan konut arzındaki kısıtlar gayrimenkul fiyatlarının aşırı yükselmesine yol açtı. 2018-2021 arası üç yılda sadece bir misli artan konut fiyatları, Merkez Bankası’nın faiz indirimleriyle birlikte bir yılda 3 katına çıktı (Grafik 2). Buna ilave olarak çok düşük fiyatlı konutlar dışında bankaların konut kredisi vermesi de yasaklandı. Benzer kısıtlamalar ve arz sıkıntıları yine geçmişte yatırımcının tercihleri arasında yer alan araç alımlarına da ket vuruyor. Vanası sonuna kadar açık olan tek boru var; Borsa. Buhar da oradan fışkırıyor. Bu çarpık yapı sürdükçe önünde hiçbir şey duramaz. Bu yorum abartılı geldiyse para arzı ile Borsa İstanbul hisse senedi endeksi (BIST 100) arasındaki ilişkiye bir bakın (Grafik 3). Hükümet bir taşla iki kuş vurma peşinde. Parasal genişleme ile aşırı ısınma pahasına ekonomiyi hayali de olsa büyütüyor. Bakmayın siz ekonominin yılın üçüncü çeyreğinde bir önceki döneme göre reel olarak yüzde 0,1 daraldığını söyleyenlere. İkinci çeyrekte cari fiyatlarla 3,4 trilyon TL olan gayrisafi yurt içi hasıla (GSYH) üçüncü çeyrekte 4,3 trilyona yükselmiş mi? Yükselmiş… Nisan-Haziran döneminde 1 trilyon 963 milyar TL tüketim yapmış hanehalkları Temmuz-Eylül döneminde, yüzde 30 artan asgari ücretin de katkısıyla 467 milyar TL daha fazla tüketim harcaması yapmış. Enflasyonun varlık sahibi olmayan dar gelirli toplum kesimlerinden varlık sahibi olanlara net servet aktarımı olduğunu kavrayabilecek finansal okuryazarlığa sahip kaç kişi çıkar? Fiyatlar arttıkça firmaların satışları da artıyor. Sanayi, inşaat, ticaret ve hizmet sektörleri toplamında cirolar, 2022 yılı Eylül ayında yıllık yüzde 134 büyüdü; tabii kârlar da. Aynı dönemde üretici fiyat enflasyonunun yüzde 160’a yaklaştığını hatırlatıp moral bozmaya gerek var mı? Peki, ikinci kuş? İkinci kuş borsada kısa sürede kazanılan paranın yarattığı olumlu tüketici algısı… Fokurdayıp kaynayan kazandan püsküren buhar borsanın çarkını döndürdükçe, tasarruf sahibi mevduatta bir yılda kazanacağı parayı borsada bir haftada kazandığını gördükçe hisse senedi piyasası giderek daha cazip hale geliyor. Yatırımcı sayısı son bir ayda 307 bin 452 kişi artarak tarihte ilk kez 3 milyonu geçti. Genişleyen para arzı fiyatları şişiriyor, şişen fiyatlar hisse senetlerini cazip hale getiriyor, diğer kanallar tıkalı olduğu için borsaya giriş artıyor, finansal okuryazarlığı düşük kişilerin girişi arttıkça hisse senedi fiyatları daha da yükseliyor… Kendi kendini doğrulayan kehanet mi dersiniz yoksa saadet zinciri mi, bilmem. Piyasada yabancı da kalmadığı için kendi kendimize çalıp oynuyoruz. Enflasyonun yarattığı sahte cennette müzik sürdüğü müddetçe dans da devam edecek. Başlangıçta sorduğumuz; “artış nereye kadar gidecek, kritik eşik hangi seviye, bu iş nerede patlar” sorularına gelince; isterseniz yanıtı Ziya Paşa’ya bırakalım: İdrâk-i meali bu küçük akla gerekmez Zîrâ bu terâzû o kadar sıkleti çekmez… [*] Milyonla çalan mesned-i izzette ser-efrâz / Bir kaç kuruşu mürtekibin câyı kürektir