Bir ülke vatandaşları tasarruflarını neden kendi para birimi cinsinden varlıklar yerine yabancı para cinsinden varlıklar üzerinden değerlendirmek ister? Peki, bu davranış biçiminin o ülkenin finansal istikrarı ve fiyat istikrarı üzerindeki etkileri nelerdir? Toplam mevduatlar içinde döviz cinsinden mevduatların payının yüksek olması finansal istikrarı tehdit eder mi? Veya bu durumda ki, yani ekonomisi finansal olarak dolarize olmuş bir ekonomide etkin para politikası uygulanabilir mi? Aslında tüm bu sorulara cevap verebilmek için tek bir yazının yeterli olmayacağı açık. İktisadi literatür de bu sorulara cevap arayan yüzlerce akademik çalışma var. Bu haftaki yazımda özetle kendi düşüncelerimi aktarmaya çalışacağım Öncelikle son iki soruma hemen cevap vereyim, döviz hesaplarının toplam içindeki payının artması finansal istikrar için önemli bir tehdit ve bankacılık krizi için bir nedendir. Ayrıca bilançoların pasif tarafının dolarize olması, merkez bankasının son ödünç veren görevini üstlenemeyeceği bilanço sorunları karşısında bankacılık sisteminde kriz olasılığının artmasına ve/veya makroekonomik kırılganlıkların büyümesine neden olarak para politikası başarısızlığına yol açabilir Diğer yandan Türkiye’nin uygulamaya çalıştığı enflasyon hedeflemesi stratejisi dört temel koşula bağlıdır. Bunlar; Esnek döviz kuru sisteminin uygulanması, MB kredibilitesinin yüksek olması, Dolarizasyonun olmaması veya düşük olması, MB’nın bağımsız olmasıdır. Saydığım bu koşullar ilgili literatür tarafından enflasyon hedeflemesi stratejisini başarıyla uygulayabilmek için gerekli koşullar olarak ifade edilmiştir. Bana göre Türkiye ekonomisi 2017 yılından itibaren enflasyon hedeflemesi uygulayabilme koşullarını hızla terk etmiştir. Bu yazıda dolarizasyon üzerine odaklandığımdan diğer koşulları ve etkilerini ihmal edeceğim. Diğer yandan şunu rahatlıkla söyleyebilirim yüksek dolarizasyon altında enflasyon hedeflemesi uygulamak bir para politika açmazıdır. Çünkü uygun olmayan koşullar yani içsel tutarsızlık vardır. Tabi dolarizasyon derken Türkiye’de tam dolarizasyondan değil kısmi dolarizasyondan bahsediyorum. Daha açık biçimde ekonominin çift paralı hale gelmesidir. Bu denli yüksek dolarizasyon 2000’li yılların başında da görülmüş ve ancak ters dolarizasyon sürecinin başarıya ulaşıldığı 2006 yılından itibaren açık enflasyon hedeflemesi uygulanabilmiştir. Keza dönemin (2001-2006) TCMB başkanı Süreyya Serdengeçti 3 Ekim 2005 yılında Eskişehir de yaptığı konuşmada ters dolarizasyon sürecinin önemini ve dolarizasyonun olumsuz etkilerini özetle şu biçimde ifade etmektedir; “Yüksek ve kronik enflasyon sonucu erozyona uğrayan para politikası güvenilirliği; kamunun ödeme yeteneğine ilişkin risklerin artması ve ekonomi politikalarına inancın kaybolması ile birlikte, makroekonomik istikrarsızlığın bir uzantısı olarak dolarizasyonun ortaya çıkmasında son derece etkilidir. Daha açık bir ifadeyle, zayıf kurumsal yapılar hükümetlerin piyasalara müdahale olasılığını artırmakta, piyasa işleyişini bozmakta ve dolaylı olarak dolarizasyonun önünü açmaktadır. Latin Amerika ülkelerinin yaşadıkları tecrübeler, dolarizasyonun bir ekonominin kırılganlığını önemli ölçüde artırdığını oldukça net bir biçimde göstermektedir. Yabancı para cinsinden mevduatların yabancı para cinsinden varlık karşılığı yeterli değilse, mali sistemde bir likidite sıkıntısı ortaya çıkmaktadır. Bu sıkıntı doğrudan ekonomideki kırılganlıkları artıran ve tetikleyen bir sürece yol açmaktadır Dolarizasyonun olumsuz etkileri sadece finans kesiminde gözlenmemektedir. Kamu kesimine bakıldığında da benzer etkiler görülmektedir. Bilindiği üzere hükümetlerin vergi gelirleri ulusal para cinsinden iken; dış borçlanmalar çoğunlukla, iç borçlanmalar ise kimi zaman yabancı para cinsinden ya da yabancı paraya endeksli yapılmaktadır. Dolayısıyla döviz kuru kaynaklı uyumsuzluklar söz konusu olabilmektedir. Daha açık bir ifade ile; dolarizasyonun yüksek olduğu durumlarda kamu, döviz borcu olan oysa dış ticaretle uğraşmayan dolayısı ile döviz geliri olmayan bir firma ile hemen hemen aynı sorunlara sahiptir ve benzer risklerle karşı karşıyadır. Dalgalı kur rejiminde yüksek dolarizasyon da var ise, finansal sistemin kırılganlığı ve döviz kurunun enflasyon üzerindeki geçiş etkisi, “dalgalanma korkusu”na (fear of floating) neden olabilmektedir. Bu da para otoritelerinin geçmiş alışkanlıkları çerçevesinde, döviz kurundaki dalgalanmalara, her ne pahasına olursa olsun müdahale etmeleri gerektiğini düşünmelerine yol açabilmektedir. Böylesi bir korkunun varlığında dolarizasyon; karar alıcıları ve politika uygulayıcılarını, dolayısı ile para politikasını, finansal sistemin kırılganlığını ve geçiş etkisini gözetmek ile enflasyonu kontrol etmek arasında bir ödünleşim içine sokabilmektedir”. Sayın Serdengeçti’nin ifadelerinden de anlaşılacağı üzere yüksek dolarizasyonun varlığı finansal istikrarı ve etkin para politikası uygulamalarını tehdit eden bir durumdur. Benim enflasyon hedeflemesi uygulamasına karşı oluşumun bir gerekçesi bu bağlamda uygulama koşullarına sahip olmadığımız yönündeki düşüncemdir. Yani dolarizasyon tersine dönmedikçe enflasyon hedeflemesi uygulamasının içsel tutarsızlıkla karşı karşıya kalacağını savunmaktayım. Öte yandan enflasyon hedeflemesine yönelik en önemli itirazım MB temel amacının finansal istikrar olması gerektiğine yönelik duruşumdan dolayıdır. Enflasyon hedeflemesi uygulamasının gelir dağılımını bozucu ve sırf bu nedenle bile başarısız olmaya mahkum olduğunu düşünüyorum. Perşembe günü açıklanan Enflasyon Raporuna ilişkin toplantıda TCMB başkanı Sayın Kavcıoğlu enflasyonla mücadele için toplumsal uzlaşı gerektiğini, yapısal reformalar gerektiğini belirtti. Hemen akabinde de TCMB 2021 yılı enflasyon tahmininin %14.1, 2022 tahminlerinin ise % 7.8 olduğunu açıkladı. Açıkçası benim toplumsal mutabakattan ve TCMB enflasyon tahminlerinden anladığım des-enflasyon politikasının büyük ölçüde emekçi gelirlerini baskılamaya dayalı olacağı yönündedir. Zira daha önceki yazılarımda belirttiğim gibi Monetarist/Ortodoks enflasyon hedeflemesi stratejisi büyük ölçüde ücretlerin baskılanmasına dayanmaktadır. Sayın Kavcıoğlu’nun yapısal reform gerekiyor söylemi daha önceki yazılarımda belirttiğim gibi enflasyonla mücadelede merkez bankasının kendi kontrolünde olmayan fiyat hareketleri karşısındaki çaresizliğinin bir sonucudur. Nitekim TCMB başkanı konuşmasında çok defa TCMB enflasyonla mücadelede yalnız kalmıştır ifadesini kullanmıştır. Tüm bunlar enflasyon hedeflemesi uygulamasının ve enflasyonla mücadele görevinin merkez bankasına bırakılmasının para politikası açmazı yarattığını göstermektedir. Bu durum TCMB kurumsal kredibilitesini zayıflatmaktadır. TCMB kredibilite kaybı esasında TL için kredibilite kaybıdır. Bu koşullarda ters dolarizasyon sürecinin nasıl başlayacağı bir muammadır, çıkmaz sokaktır. Diğer yandan TCMB’nin yabancı sermaye çıkışlarında işlevsiz kalan Rezerv Opsiyon Mekanizmasını uygulamadan kaldırmasının TL’nin desteklenmesi adına önemli bir adım olduğunu düşünüyorum. Ancak elbette tek başına yeterli olmayacaktır. Haftaya, dün açıklanan enflasyon raporu ve Sayın Kavcıoğlu’nun konuşmasına yönelik değerlendirmelerimi yazmaya çalışacağım. Esen kalın. Not: Sayın Süreyya Serdengeçti’nin alıntı yaptığım konuşa metni için link aşağıdadır: https://www.tcmb.gov.tr/wps/wcm/connect/5b404bcd-6e72-415d-a656-91da6db0cc6e/sunumeskisehir.pdf?MOD=AJPERES&CACHEID=ROOTWORKSPACE-5b404bcd-6e72-415d-a656-91da6db0cc6e-m3fBeXh